定位理论:天图资本的投资逻辑

（原文标题：天图资本——3500万投资八马茶叶，8000万投资包子连锁甘其食背后的逻辑）

不投赛道投选手，这对天图资本的专业能力要求极高，集中投资，既可能大赢也可能大输。在创投界，提到消费投资，天图资本已经有了好的口碑。

天图资本高级合伙人王岑说， 2011 年底，天图资本高层才决定要将公司全部力量聚焦到消费服务，不到两年就初步达到了预期的品牌效果。天图资本创始合伙人冯卫东说得更具体：聚焦以来投的项目，今年都实现了高速成长——比如餐饮行业的汤城小厨逆势增长，教育培训行业的贝乐学科英语今年增长 300% 。

上游的 LP 也用钱表达了对天图资本的信任。 2013 年是本土创投业的寒冬，不少创投机构面临团队出走危机，因之前基金收益不如预期，募资困难。 8 月，天图资本宣布第 6 期 PE 基金募集完成，承诺资本超过 10 亿元。

树立起专注消费服务投资的品牌形象，好处多多。王岑自认为是在前线打仗拿项目的锋线人物，他告诉《创业家》，跟企业创始人交流时，“两句话就把公司介绍完了，问得深的话我可以纵深讲，更容易得到企业家认可。以前是横向讲，投哪几个行业，万一哪个行业讲不好就黄了。”

第二个好处是，投委会投项目的效率更高了：“以前观察员、合伙人，七八个人开会，不在同一个语言体系下，你谈清洁科技，我谈 TMT ，讨论起来比较费劲。大家都谈消费的话，一个项目进来，很短的时间内形成共识。”

“其他机构看不懂天图资本，觉得消费品投资没有门槛，大家都能做。很多机构会投技术类企业，觉得要有技术门槛。但你仔细想，一个技术门槛能保护多久 ? 首先，中国就没有真正的高级技术，第二技术扩散太快。消费品看起来每个人都可以做，但你抢先占据了一个有利的认知，就难以改变，这是真正的门槛。”冯卫东认为天图资本已占据了投资领域最有价值的一个“品类”——大消费服务。

《创业家》通过投中集团的数据库，查看了天图资本从 2002 年成立以来投资的 63 个项目，发现早期天图资本跟其他创投机构一样，什么行业都投，一直到 2011 年上半年还有机械设备类项目——川铁电气 ; 生物技术类项目——明谛生物。

狂投 Pre-IPO 模式走不通了

如王岑所说，真正的改变发生在 2011 年年底。

经历了 2009 年创业板开板的资本狂欢后，所有的投资机构掘地三尺，争抢 Pre-IPO 企业，项目价格被抬高，投资收益下滑 ; 宏观经济走入低谷，中小板、创业板上市困难 ( 新股发行已停摆近 1 年 ) ，海外退出渠道因中概股信任危机也蒙上了阴影。

冯卫东和天图资本真正的老板王永华早早就感受到了这股寒意。

早在 2002 年，清华 MBA 毕业的冯卫东就结识了曾任南方基金投行部总经理的王永华，二人共同成立天图资本。从投中的数据看，天图资本一直到 2006 年才正式涉足 PE 投资，早期投资的方式简单粗暴——依赖王永华跟券商的相熟关系，靠券商推荐，直接投快上市的公司赚快钱。

2006 年 6 月，天图资本投了荣信股份 1033 万元。 2007 年 3 月，荣信股份上市，天图资本的回报率达 13.70 倍。荣信项目的成功，一下子坚定了天图资本做大 PE 投资的信心。之后数年，天图资本投资三泰电子、北京利尔均获利丰厚。

当然，也有败绩。 2007 年所投通信项目敏讯信息，先是想在国内上市，但遭遇中小板和创业板停发，想转到台湾上市，又因为政治原因受阻。上市不成，行业环境却急转直下，公司亏损 40% ，被迫卖掉。 2008 年 5 月，天图资本投了一家芯片企业——国芯科技 5046 万元，觉得它能很快上市。因国有股拖累错过了上市窗口期，年净利从最高的 1.4 亿元下滑到亏损 3000 万元。

可能别的投资机构觉得投那么多 Pre-IPO 项目，失败一两个很正常，两个上一个就保本了。在深圳本土的创投机构里，同行合作较多，一个 Pre-IPO 项目多家绑在一起投，即便失败，摊到每家的损失都不算惨烈，不会引起深刻反思。

但据冯卫东介绍，投 Pre-IPO 项目，天图资本大都是领投，集中投资，“看好了，要砸钱。”他承认，天图资本做 PE\VC 投资的风格跟王永华券商出身有关。在二级市场，分散投资虽然比较安全，但难赚到大钱，一旦看准，重仓进入才有可能获取丰厚的回报。

“最后砸错了，我们就会反思，那么一大笔钱砸下去怎么看错了呢 ? ”冯卫东说，这时的反思会更深刻一些，集中投资要求团队有非常强的快速学习能力。

王永华和冯卫东开始思考投 Pre-IPO 项目的模式问题，并慢慢寻找差异化竞争优势。

王岑则从另外一个角度去观察天图资本放弃大而全的投资方向，转而专注消费服务投资的内外部压力。

他认为，随着投资机构募资和投资的竞争加剧，“大家去谈项目，好像说的话差不多，我说我的基金规模是 10 亿，他说他的基金规模是 20 亿 ; 他说投 4 个行业，我说投 5 个行业，大都是 TMT 、清洁科技、医疗健康、消费服务什么的，就是排序不一样。但实际上每个基金的侧重点是不一样的，比如某个基金在某个细分行业排第一，稍弱的行业排在后面，这时差异化已慢慢形成了。”

从内部看，“天图资本的五个高级合伙人 ( 投委 ) ，以及一般合伙人，大部分人的背景是金融、管理咨询，并不是医药博士，太阳能博士，我们投一些特别高科技的企业，坦白说没有太大的优势。”此外，经过对投后所有项目归纳总结，发现消费类项目相对比较稳定，“我们还进行了理论性的探讨：消费类项目表现不错，非消费类项目表现没有预期那么好，我们寻找其中的规律。”

只投品牌消费企业

理论总结主要由冯卫东来完成。

冯在 2011 年底完成了自己的“理论体系”。首先是巴菲特。“安全边界帮助我们对项目做判断，是否在我们的能力圈以内，这是巴菲特特别强调的，你必须要待在你的能力圈以内等到合适的项目再出手，这样才能为自己赢得本垒打的机会。”冯说。

然后是里斯和特劳特的定位理论，用以寻找优秀的消费品企业。冯卫东的结论是，天图资本是品牌消费服务企业的深度投资者。也就是说，天图资本投的企业必须通过自有品牌来左右消费者的购买选择。不拥有品牌的不是消费品企业，而是工业制造或工业服务企业，如 NIKE 的代工企业，卖的不是鞋子而是鞋子的产能。冯以“乾坤大挪移”形容定位理论：“张无忌练了九阳神功之后，浑身有劲就是用不上，但一学会乾坤大挪移马上就用上了。”

还有行为经济学。“做品牌很大程度上是跟消费者的心理沟通，心理学已经跟经济学合二为一，变成行为经济学。行为经济学起到基础支撑，定位理论则作为实操的指南。”

最后，还有德鲁克。天图资本前期投的主要是偏线下的连锁品牌消费企业，对分支机构的管控有较高的要求，所以需要德鲁克的管理学理论提供支持。

接着，冯卫东和王永华一起提出了天图资本投资方向的明确指引：深度研究，以战略共识为投资前提 ; 成为有影响力的股东，通常为第二大股东，占大比例股份，通常 10 ～ 30%; 集中投资，单个项目不低于基金 5%; 专业的增值服务，建立合格供应商体系，在品牌战略、团队建设、协同效应上提供独到的价值。

品牌消费投资理论的完善和提出，让冯卫东被评为天图资本 2012 年的年度人物。为了让公司上下都对整套理论有深入的理解，负责公司日常管理的冯卫东列出了员工必读的 20 本书目，里斯和特劳特的书占了七八本，其它分别是德鲁克、巴菲特、张五常等人的著作。同时，天图资本出钱让合伙人以上的员工到定位理论的培训机构去上课，日常则定期组织投资案例研讨会，“我们刚刚在山东威海开了三天的研讨会。”

配合新定位，天图资本一方面大胆提拔自己培养起来的文化认同高的优秀人才，另一方面也大力引进拥有品牌消费领域资深从业背景的人才。

天图资本副总裁朱拥华 2007 年加入天图资本，从研究员做起，先后做到分析师，项目经理，副总裁，至今已参与投资十几个项目，并代表天图资本出任四家公司董事。他对《创业家》记者说，自己的整个投资思路，都是天图资本培养出来的，如果去别的投资机构，可能都无法适应。

2012 年引进的合伙人宗勇，之前在益海嘉里和小护士等大型消费品牌企业任职，还做过怡亚通粮油事业部总经理 ;2013 年引进的合伙人伍贤勇，之前在宝洁做了 7 年，在李宁做了 8 年，还在白象、七匹狼等公司任过职。他们都是品牌消费领域的实战专家。

消费投资专业主义的力量

2012 年至今，冯卫东和其他合伙人小心翼翼地按新理论去找项目和投项目，现在已慢慢找到感觉。“每一个项目的立项会，初审会，都是对这个投资理论的灌输。我们在会上陈述意见，赞成反对都要用我们这一套理论框架来说话。”冯卫东说，大部分创投机构没有真正统一的投资理念，过项目最后就变成了过人际关系，“过是怎么过的，否是怎么否的，没有统一的话语体系，下面的人不知道怎么投资。”

天图资本每投一个项目都会对项目进行深度研究，并和合作伙伴一起 ( 比如特劳特咨询公司 ) 对项目提出专业意见。这种咨询 + 投资的模式符合现在创投界的潮流。经过深度研究后还决定大投，那只有一个解释，确实对企业未来的成长有信心。

以天图资本今年 8 月投资的甘其食为例。从定位理论来看，包子是很有生命力的一个大品类，作为必需品，健康且符合潮流。包子过去被地摊化，食材不容易被监测，消费者会有怀疑，现在需要有一个品牌来打消这种顾虑。

投资前，冯曾到杭州考察甘其食的店面，发现隔壁的包子铺生意不如甘其食，原因是对方的包子有三十几种口味，早餐时间给顾客造成了选择困难，而且口味繁多难以精益求精，甘其食只有五种口味，平均服务一个顾客只要 12 秒，其他家可能需要 1 分钟。

2013 年 5 月，八马茶叶获得天图资本 3500 万元投资。起初八马卖各种自有品牌的茶叶，如八马红茶、八马铁观音等，对品牌并不敏感。天图资本投资后，建议将八马转换成渠道品牌，像国美苏宁一样，把各个品类茶叶的前几个品牌引入，而不再是只卖自己茶叶的生产厂商。这样， 1000 多家店都变成了专业茶叶销售渠道。用原来八马茶叶拥有的知名铁观音品牌赛珍珠做自产茶叶的品牌名，八马和赛珍珠分别作为渠道品牌和产品品牌各自发展。在今年经济不景气的情况下，接受建议后的八马茶叶业绩比去年增长了 30% 。

天图资本要求单个项目投资额度不低于基金规模的 5% ，按本期 10 亿元算，就是不低于 5000 万元，比较适合成熟稳定的品牌消费企业。一些不成熟的项目由此自动滤掉。这也拉高了竞争门槛，天图资本基本是在和外资背景的投资机构竞争。

天图资本选择 A 、 B 轮阶段以比较大的资本进入，占股 10~30% ，通常是仅次于创始人的第二大股东。“这样我们才有动力去帮助企业。大部分抱团投资的玩法，每个机构占的股权很少，实际上不会真的有动力去帮忙 ; 占股少，你想帮忙，创始人也不会轻易让你来指手画脚。”

刚建立聚焦战略时，冯卫东也曾经历不停否掉项目的过程。不是消费品的项目、看起来是消费品但并不符合以品牌为核心的项目会被否掉。

“我们绝对不撒网，我们是属于投选手不投赛道的风格。”天图资本副总裁朱拥华说。 2013 年，天图投资了第一家电商 O2O 项目，电子商务、 O2O 新技术给消费领域带来的冲击和变革也逐渐纳为其重点关注对象。

不同于其他创投机构频繁的人事变动，成立 11 年，天图资本的管理层基本零流失。冯卫东将团队稳定的原因归结为理想主义——要成为中国最好的消费投资机构，以及相对丰厚的回报 ( 项目团队能拿到 4% 左右的项目提成 ) 。“没有理想主义，团队缺乏愿景，最后大家容易散伙 ; 没有高额的金钱激励，团队也不容易凝结。”